机构：中信建投证券杠杆股票什么意思
研究员：袁清慧/韩宇/王在存/华冉
核心观点
Q2 收入超预期，利润不及预期，收入大幅增长主要受益于耐热玻璃电商渠道与海外业务放量、中硼硅模制瓶及RTU 产品陆续起量；利润转亏主要受杭州电商公司仍处于品牌投入期，以及股份支付费用集中计提影响。展望2026Q3，医药包装板块在中硼硅产品提价、模制瓶与RTU 新品放量的推动下有望延续增长态势；耐热玻璃板块在电商渠道与海外品牌运营中心带动下有望保持高增趋势；巴西基地投产后海外产能瓶颈有望缓解。利润端随着电商业务规模效应显现，电商业务亏损有望收窄，叠加股份支付费用分摊趋于平稳，公司盈利能力有望环比改善。新材料方面，公司有望持续推进玻璃基板送样与验证。
事件
公司发布2026 年中报
2026H1 公司实现营业收入6.73 亿元，同比增长34.93%；归母净利润0.31 亿元，同比下滑23.95%；扣非归母净利润0.25 亿元，同比下滑13.09%；EPS 为0.12 元，同比下滑33.33%。
简评
Q2 收入高增长，利润下滑受电商投入及股份支付等因素拖累2026H1 公司实现营业收入6.73 亿元，同比增长34.93%；归母净利润0.31 亿元，同比下滑23.95%；扣非归母净利润0.25 亿元，同比下滑13.09%。收入端实现显著增长，主要受益于原有基础业务恢复、中硼硅模制瓶和RTU 产品销售陆续起量、电商渠道拓展初见成效；利润端下滑主要系电商品牌仍处于投入期（杭州电商公司1-6 月净亏损1406.12 万元）以及计提股份支付费用1468.04 万元所致。
经计算，2026Q2 单季度公司实现营业收入3.53 亿元，同比增长58.41%；归母净利润-0.10 亿元，同比由盈转亏；扣非归母 净利润-0.15 亿元，同比亏损扩大81.03%。Q2 收入超预期，利润不及预期。
分业务看，2026H1 耐热玻璃实现收入4.36 亿元（同比增长53.36%），毛利率22.74%（同比提升0.40 个百分点）；药用玻璃实现收入2.27 亿元（同比增长11.72%），毛利率21.78%（同比提升1.83 个百分点）。
分地区看，2026H1 境内实现收入4.58 亿元（同比增长14.81%），毛利率20.37%（同比下降0.34 个百分点）；境外实现收入2.15 亿元（同比增长115.02%），预计主要是耐热玻璃在海外放量的贡献，毛利率27.51%（同比提升2.92 个百分点）。
医药包装向RTU 等高端全品类升级，中硼硅产品提价落地公司的医药包装业务以中硼硅管制系列产品为基础，以高端产品（RTU、预灌封注射器、卡式瓶、模制瓶）为增长引擎，全面推进“高端全品类”战略。2026 年1 月起，公司对中硼硅核心产品实施提价；在预灌封及RTU等新产品方面，公司持续改进工艺，加快市场布局。26H1 中硼硅模制瓶和RTU 产品实现显著增长，呈现良好发展态势。公司现拥有中硼硅玻璃管、笔式注射器用硼硅玻璃套筒（卡式瓶）、管制注射剂瓶、安瓿、轻量化模制注射剂瓶/输液瓶、预灌封注射器、免洗免灭产品、镀膜瓶、特规瓶等完整产品矩阵。
耐热玻璃品牌化进展加快，跨境电商与海外基地布局打开空间公司继续推进耐热玻璃业务的品牌化转型，加速从OEM 代工向自主品牌转型，推出国内品牌“LEBOLEBO”与海外品牌“borohouse”，设立杭州电商公司独立运营，通过电商渠道直连终端高端消费市场；同时设立新加坡全球品牌运营中心，设立品牌“Bori Bono”，面向全球进行品牌营销。海外产能与市场布局方面，巴西生产基地建设稳步推进，预计今年将投入使用；公司已在埃及签订建设协议并启动项目筹建工作，全球化布局持续深化。
玻璃基板等新材料研发推进，探索第二成长空间依托公司玻璃新材料中试平台及博士后科研工作站，结合产业升级及市场国产替代需求，公司重点布局先进封装基板玻璃、功能微晶玻璃、高强度化学强化药用玻璃等特种新材料领域。26H1 公司先进封装基板玻璃中试生产线已建成、正处于产品调试阶段，已向部分客户送样并联合下游客户进行验证；功能微晶玻璃项目中试生产线已完成立项，正有序推进前期建设及工艺定型工作。
毛利率小幅提升，销售与管理费用率上升拖累净利润2026H1 公司毛利率为22.66%，同比提升1.16 个百分点，主要受益于高毛利的海外业务占比提升及产品结构优化；销售费用率7.56%，同比提升2.21 个百分点，主要受电商相关业务费用及股份支付费用增加的影响，其中电商销售费用同比增加1980 万元；管理费用率4.70%，同比提升0.94 个百分点，主要受股份支付费用及海外拓展费用增加的影响，其中股份支付费用增加658 万元；研发费用率2.89%，同比下降0.32 个百分点；财务费用率1.56%，同比下降0.59 个百分点。26H1 公司经营活动现金流量净额为-0.68 亿元，净流出较上年同期扩大约0.59 亿元，主要受电商公司亏损、存货增加占用经营资金以及支付的承兑汇票保证金增加的影响；应收账款周转天数70.5 天，同比缩短10.2 天，主要是收入增速快于应收余额增速；存货周转天数168.0 天，同比增加24.7 天，主要是今年公司陆续投入中硼硅模制瓶、RTU 等新产品，而医药包装市场开发周期长，市场拓展节奏被拖慢，导致库存增加。其他财务指标基本正常。
展望2026Q3，收入高增有望延续、利润有望环比改善展望2026Q3，医药包装板块在中硼硅产品提价、模制瓶与RTU 新品放量的推动下有望延续增长态势；耐热玻璃板块在电商渠道与海外品牌运营中心带动下有望保持高增趋势；巴西基地投产后海外产能瓶颈有望缓解。
利润端随着电商业务规模效应显现，电商业务亏损有望收窄，叠加股份支付费用分摊趋于平稳，公司盈利能力有望环比改善。新材料方面，公司有望持续推进玻璃基板送样与验证。
盈利预测与估值
短期来看，公司收入端在高端药包材放量与海外业务扩张的带动下有望延续高增，利润端受电商投入期与股份支付费用影响短期承压。中长期来看，公司“双轮驱动+高端突破”战略持续推进，中硼硅模制瓶、RTU、预灌封等高端产品占比提升有望带动毛利结构改善，全球品牌运营与海外生产基地布局有望打开成长天花板，先进封装基板玻璃等特种新材料则提供长期增量。我们预计2026-2028 年公司营业收入分别为13.05、15.31、17.81亿元，分别同比增长32.99%、17.33%、16.30%；归母净利润分别为0.88、1.73、2.45 亿元，分别同比增长120.61%、98.24%、41.09%。以2026 年9 月30 日收盘价计算，对应2026-2028 年EV/EBITDA 分别为30.98、22.37、17.86倍（考虑到公司折旧摊销金额高且资本开支仍在高位，采用EV/EBITDA 估值相比PE 或PS 更合适），维持“买入”评级。
风险分析
1） 电商业务持续亏损风险：杭州电商公司仍处于投入期，若品牌建设与流量转化不及预期，亏损可能延续并拖累公司整体盈利。
2） 下游医药需求与集采政策风险：药用玻璃需求与下游医药行业景气度、集采推进节奏密切相关，若集采降价压力向上游传导，可能影响公司产品价格与毛利率。
3） 原材料与能源价格波动风险：公司主要原材料及能源成本占比较高，价格波动可能对成本端造成压力。
4） 新项目与海外基地建设不及预期风险：巴西、埃及等海外基地及先进封装基板玻璃等新项目处于建设或调试阶段，存在建设进度、产能爬坡与客户验证的不确定性。
5） 以上部分风险具有不可预测性（如宏观环境波动、玻璃材料行业政策波动、公司改变经营计划等），我们的盈利预测因此有不达预期的风险。
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